Enka İnşaat’ı Tut tavsiyesi ile tekrar araştırma kapsamına alıyoruz
Enka İnşaat’ı araştırma kapsamına 12 aylık toplam getiri hedefi olarak TRY5,54/hisse (hisse başı TRY0,14’luk temettü dahil) ve Tut tavsiyesi ile tekrar alıyoruz.
Enka hakkında beğendiğimiz ana noktalar:
1) Şirketin coğrafi ve operasyonel olarak yaygın iş dağılımı ve ağırlıklı olarak döviz bazlı gelirlerinden kaynaklı Türkiye ile ilgili risklere karşı koruma sağlaması,
2) Kuvvetli bilanço yapısı ve ağırlıklı olarak döviz cinsinde bulunan USD2.9 milyar tutarında nakit ve Eurobond portföyü,
3) operasyonlarının bulunduğu sektörlerde yüksek deneyim ve kuvvetli iş ortaklıkları olarak sıralanabilir.
Enka’nın bu kuvvetli yönlerinin, şu sebeplerden dolayı dengelendiği düşünüyoruz. Bunlar;
1) Yakın vadede katalist eksikliği,
2) Şirket’in elektrik üretim santrallerinden sattığı elektrik üzerindeki elektrik alım garantisinin 2019 başı itibariyle kalkması sonucu; serbest piyasada daha düşük karlılık ile çalışacağı yönündeki beklentimiz,
3) Şirketin Eurobond portföyündeki varlıkların fiyatlarındaki dalgalanmanın şirketin net karındaki volatiliteyi arttırması ve düşük halka açıklık oranı (12%) ve günlük işlem hacminin hisse geri alımlarıyla da azalmış olması olarak sıralanabilir.
Elektrik üretiminde alım garantisinin sonlanması karlılığı baskılayabilir
Enka Inşaat, 3,854MWe’lik kapasitesi ile Türkiye’deki en yüksek doğalgaz ile çalışan elektrik üretim santrali filosuna sahiptir, ki bu operasyonlar şirketin 9A18’deki toplam operasyonel karlılığının 43%’unu yaratmıştır. TETAS ile olan 16 yıllık elektrik satın alim garantisinin, 2019 başı itibariyle sonlanmasıyla; ilgili varlıklar maliyet ve satış fiyatı olarak serbest piyasada işlem görmeye başlayacaktır. BOTAŞ’ın, 2018 yılı boyunca; elektrik üretim santrallerinde kullanılan doğalgaz fiyatına uyguladığı sübvansiyonu büyük ölçüde kaldırmış olması sonucunda kayda değer ölçüde artan doğalgaz fiyatları sonucunda, ilgili operasyonların 2019 karlılığında önemli miktarda bir düşüş öngörüyoruz. İlgili durum, 2019 yılı ile şirketin finansal performansında baskı yaratmaya başlayabilir.
Gayrimenkul operasyonlarında stabil görünüm
Dünya Bankası orta donemde Rusya’daki GDP büyümesinin 1.5% seviyesinde olmasını beklemekte ki bu önceki senelere göre daha iyi olmakla beraber; dünya ve gelişen ülke ortalamalarının altındadır. Dolayısıyla; Enka’nın Rusya’daki gayrimenkul operasyonlarındaki stabilizasyonun devam etmesini beklerken; yakın vadede dramatik bir iyileşme beklemiyoruz.
3Ç18 itibariyle USD2.8 milyarlık taahhüt sözleşme defterine 2019’da ilaveler olabilir: Enka’nın taahhüt sözleşme defteri (backlog), 3Ç18 itibariyle USD2.8 milyar seviyesindedir (2017 sonu itibariyle: USD2.7 milyar). Şirketin Irak’taki taahhüt işleri ve Amerikan konsolosluğu projeleri sipariş defterinin 56%’sını oluşturmakta ve Türkiye operasyonlarının ise yalnızca 6%’lik payı mevcuttur.
Enka’nın 2019’da yeni taahhüt sözleşmeleri imzalayabileceğini ve bunların ağırlıklı olarak alt yapı ve/veya elektrik üretim tesisleri üzerine olabileceğini düşünüyoruz.
Talepkar olmayan değerlemeye karşın; katalist eksikliği 'Tut':
Enka Insaat hisseleri sene başından itibaren BIST-Sanayi endeksine yakın getiri getirmekle beraber, dolar cinsinden 40% değer kaybetti. Tahminlerimize gore hisse 2019 çarpanlarına göre 9.4x F/K ve 5.6x FD/VAFOK’ten işlem görmektedir. Şirketin iş yapısını ve defansif özelliklerini, özellikle volatil piyasa koşullarında, beğeniyoruz. Bununla birlikte; yakın dönem katalist eksikliği ve elektrik üretim operasyonlarının serbest piyasada işlem görmeye başlamasıyla beraber; karlılıktaki düşüşü 2019’da görmeye başlayacak olmamız; ve şirketin net nakit pozisyonun nasıl kullanılacağı yönündeki belirsizlik, hisse için daha dengeli bir bakış belirmemizde etken olmuştur.
Yapı Kredi Yatırım
Yorumlar
Henüz yorum yapılmadı